主题：定量分析及解读“2013年贵金属币发行计划”

赵燕生老师特约供稿

说明：
　　本文将中国人民银行发行计划中所述贵金属纪念币定义为贵金属币，并将其中5种熊猫普制金币和1种熊猫普制银币定义为贵金属投资币或投资币，其他币种定义为贵金属纪念币或纪念币。这种定义的理由和方法详见由西南财经大学出版社发行的《中国现代贵金属币市场分析》一书。

　　受到内部因素和外部环境双重作用，2012年我国现代贵金属币（简称贵金属币）市场出现较大规模调整，贵金属币特别是贵金属纪念币市场价格大幅下降，交易清淡，市场低迷，收藏投资群体信心受挫，整个市场处于熊市状态。目前市场参与者普遍关心的问题是，2013年我国贵金属币市场将如何发展？能否逐步摆脱委靡不振的市场格局？广大收藏投资群体什么时候能够看到市场回暖希望？
　　2013年2月4日中国人民银行公布了2013年贵金属币项目发行计划。如何分析和解读这个计划？通过分析和解读可以捕捉到怎样的信息？从这个计划中是否可以从某一侧面研判2013年市场走势？
　　众所周知，我国贵金属币市场是一个多结构、多年代连续发展的整体，相互之间关联度较高，2013年贵金属币的发行及销售必然对整个市场的发展带来影响。本文将使用笔者开发的“中国现代贵金属币信息分析系统?”，试图利用定量分析工具，解读“2013年贵金属币项目发行计划”，试探性回答上边提出的一些问题，同时也是抛砖引玉，希望广大收藏投资群体关注这个计划，关注市场动态，展开对这个计划的讨论和对未来走势的研判。
　　在这里需要说明的是，从可比性出发，分析和解读“2013年贵金属币项目发行计划”的参照物主要是2012年贵金属币实际发行状况，对比采用的数据是2012年官方公布的最大发行量，同时也与近十年来发行规模数据进行了对比。关于2012年贵金属币的实际销售情况和市场运行状况，将在即将发表的《2012年中国现代贵金属币市场分析》报告中详细论述。
　　从“中国现代贵金属币信息分析系统?”中检索出的数据详见附表1，下面将从四个方面进行分析和解读。

（一） 对“2013年贵金币项目发行计划”的总体分析
　　从附表1中可以看到，2013年贵金属币项目发行数量由2012年的11个调整为8个（注：在“中国现代贵金属币信息分析系统?”中，熊猫加字币作为单独的纪念币项目统计），其中贵金属投资币和文化类贵金属纪念币项目数量没有变化，项目总数的缩减目前主要反映在熊猫加字币和事件类贵金属纪念币上。这里需要引起关注的是，发行计划只是目前已经确定发行的最低项目数量，根据以往运作，最终项目数量往往会进行增量调整，特别是熊猫加字币一般都会大于计划确定的项目数量。
　　关于2013年贵金属币总体发行规模，从附表1中我们还可以看到，目前计划发行的币种数量为49个，比2012年减少7个；发行的总枚数为1316.62万枚，比2012年减少4.79%；发行的总重量为1278.83万盎司，比2012年减少1.75%。其中金币发行总重量为138.86万盎司、银币发行总重量1139.96万盎司，分别比2012年减少4.53%和1.40%。
　　在这里需要引起特别注意的是：2013年熊猫板块（包括投资币和纪念币）计划发行量与2012年持平，而文化类贵金属纪念币发行总量为249.67万盎司，比2012年增加20.11%，基本填补了由于减少熊猫加字币和事件类贵金属纪念币项目留下的减量缺口。因此可以说，从总量上看虽然2013年发行重量微幅下调了1.75%，但4个文化类贵金属纪念币发行总重量却有明显增长。
　　三十四年来，我国贵金属币发行总规模一直处于螺旋式快速增长态势。图1展现的是近十年来公告最大发行量――总重量走势图，图2展现的是近十年来按实铸量计算的“零售指导价”总值走势图。

　　从这两张图表可以清晰看到，年度零售指导价总值与总重量有着紧密的因果关系，其中金币零售指导价总值所占比例一般在70%－85%之间波动。从2011年以来，我国贵金属币计划发行规模出现了跳跃式增长，在贵金属投资币大幅提高销售预期的同时，贵金属纪念币发行规模也不断扩大，2012年实铸量零售指导价总值已达110.08亿元。同时据初步估计，2012年贵金属币市场价总市值大约1300亿元人民币。虽然目前还无法计算2013年贵金属币零售指导价总值，但笔者认为，在目前体制下，我国贵金属币发行规模不断扩容或将成为一种常态和趋势，广大收藏投资群体对此应有充分认识和准备。
（二）对2013年贵金属投资币发行计划的分析
　　贵金属投资币是我国贵金属币家族中最重要的组成部分，从2013年贵金属币发行计划中可以看到，贵金属投资币发行重量占到计划发行总量的71.71%，其中投资金占12.76%，投资银币占87.24%。三十三年来，我国投资币实际销售重量已占贵金属币销售总量的30.57%。
　　长期以来，由于众所周知的原因，我国贵金属投资币始终没有真正发挥投资币的功能与作用，致使这个最大板块处于一种尴尬境地。从2012年实际发售情况看，只完成计划发行量的30%以下，而且2012年投资金币和投资银币销售状况与2011年相比更有不同程度下降。目前在2013年计划中制定了贵金属投资币的发行规模，能否实现这个目标？如何实现这个目标？将成为市场关注的焦点和热点。
　　2013年1月18日，财政部发布了“关于熊猫普制金币免征增值税政策的通知”（财税[2012]97号），决定自2012年1月1日起免征五种特定规格熊猫普制金币的增值税。
　　在我国免征投资金币增值税，理论上讲将大幅度降低交易成本，为正规渠道顺利实现投资金币的回购提供经营基础和税制保证。由于出台了这项优惠政策，将有可能在现有基础上逐步扩大投资金币销售规模，提高投资金币在我国黄金投资市场中的份额，从而提升整个中国金币的市场影响力，带动投资收藏群体不断壮大，促进我国贵金属纪念币投资价值全面提高。因此，免征投资金币增值税的消息一经公布，立即引起钱币届强烈反映，无疑对整个贵金属币市场是重大利好。
　　但理论上的政策优惠和利好，在实际操作中如何实现？面对目前黄金投资的多样性和激烈的市场竞争，在回购整体设计方案中，如何能从投资者根本利益出发，为投资者真正提供一种可供选择、高效便捷的黄金投资工具？展开有效回购的时间进程如何？它将对投资金币销售规模产生何种作用和影响？对2013年贵金属币市场发展能否起到否立竿见影的成效？在一段时间内，中国能否形成世界上较大的投资币市场？实际上，投资金币在中国市场能否顺利健康发展还有很多未知因素：
　　1．目前国家税务总局的实施细则尚未出台，到底如何进行实际操作和管理还未明确，它关系到经营企业的运营成本和效率。
　　2．进行投资金币回购的买卖差价尚未明确，这将是投资金币能否较快进入黄金投资市场并占有一定份额的关键。经过多年发展，目前我国黄金实物投资市场已具有一定规模，2011年实物金条销量已达510多吨，按目前金价水平计算，投资金条回购差价大约在3%--4%之间。按标准另售价计算，目前我国投资金币套装的平均升水在10%－11%之间，如与投资金条相比，交易成本较高，缺乏竞争力和吸引力。尽管投资金币是国家发行的法定货币，具有政府背景和信誉，但其它正规商业机构买卖的实物金条也不能说就没有信誉。从黄金投资本质看，交易成本是投资者必定要考虑的首要问题，因此在实现投资金币回购过程中，如何降低平均升水、缩小买卖差价，将决定中国投资币市场的发展速度和规模。
　　3．除了回购差价之外，向投资者提供怎样的回购条件、渠道和流程，也是影响投资金币市场发展的重要问题。按照国际惯例，投资金币回购一般都是非定向的，即只要是一枚符合标准的投资金币，不管是在哪里购得，都可以向任何一家挂牌机构提出回购要求。因此在我们的回购整体设计方案中，制定怎样的回购条件、渠道和服务标准，也值得关注。
　　4．投资金币免征增值税，对经营企业是最大利好。但一个企业内部存在的双税制，将会自然产生监管漏洞，为偷税漏税提供机会和条件。特别对某些缺乏自律，不择手段某取私利的不法企业来说，很有可能利用这种政策优惠，进行偷税漏税的不正当活动，同时也会给投资金币回购市场的正常秩序带来干扰和破坏，使一个好的政策无法得到真正贯彻落实，甚至半途而废。因此能否严格把握挂牌收购企业市场准入标准，明确买卖业务流程，加强对这些企业的税务监管，也是保证投资金币市场健康发展的重要问题，值得关注。
　　5．投资金币市场在国外已经比较成熟，但由于我们国情不同，投资金币市场的发展绝对不会一帆风顺，它一定会遇到不少预想不到的困难和问题，特别是市场参与者不同经济利益的冲撞和磨合不可避免，同时也是对中国金币总公司生产能力、组织能力、创新能力、抗风险能力、企业实力的锻炼和考验。如何在中国金币总公司组织领导下，使投资金币在我国黄金投资市场中发挥积极作用，广大收藏投资群体也应密切关注。
　　通过以上分析可以看到，我国投资金币市场发展应该是一个循序渐进的过程，不太可能一蹴而就，对整个贵金属币市场产生的作用和影响，还需要观察税制细则、回购差价、服务标准、监管办法等管理框架的出台与落实。因此笔者认为，理论上的利好还需要时间的等待和具体实施方案的支撑，2013年将是重要的准备时段，今年投资金币的销售规模和影响力很可能不会出现较大突破。另外，由于投资银币销售不享受免征增值税政策，它的销售规模将主要受到国际银价变动影响。
（三）对2013年贵金属纪念币发行计划的分析
　　贵金属纪念币是我国贵金属币大家族中另一重要组成部分，同 时也是广大收藏投资群体更加关注的板块。
　　2013年，贵金属纪念币计划发行币种共计43个，比2012年减少7个。具体调整变化为，取消的币种有1盎司金币和1/4盎司银币各一枚；减少的币种有5盎司金币和5盎司银币各2枚、1/4盎司金币3枚、1/10盎司金币一枚；增加的币种有2公斤金币1枚、1公斤金币1枚、1/3盎司金币一枚。其中生肖2公斤金币是一个全新币种，过去从来没有发行过。
　　2013年，贵金属纪念币发行总数量1766.23万枚，总重量361.83万盎司，分别比2012年下降27.28%和5.91%。其中纪念金币发行总重量21.86万盎司，纪念银币发行总重量339.96万盎司。从计划发行的总重量看，与2012年相比，纪念金币下降23.16%，纪念银币下降4.53%。
　　为更加清晰地观察2013年计划中贵金属纪念币的内部结构和变化，下边将对纪念金币和纪念银币分别进行具体分析。为简化起见，在分析中将各币种按不同重量进行了分组，其中大规格币种包括1公斤及1公斤以上的币种，中规格币种特指5盎司币种，小规格币种包括2盎司及2盎司以下的币种。
　　1．对2013年纪念金币发行计划的分析2013年纪念金币共计划发行21个币种，比2013年减少4个币种。具体分析数据见图3和图4。

　　从图3和图4中可以看到，小规格纪念金币、中规格纪念金币和大规格纪念金币分别占到纪念金币发行总重量的41%、37%和22%。与2012年发行重量相比，主要由于在计划中减少了熊猫加字币和事件类纪念币项目，使小规格金币下降35.01%；同时由于5盎司金币发行量下调，使中规格金币下降27.27%；但由于增加了新的2公斤金币品种和1公斤金币发行量，使大规格金币上升36.43%。
　　2．对2013年纪念银币发行计划的分析
　　2013年纪念银币共计划发行13个币种，比2012年少1个币种。具体分析数据见图5和图6。

　　从图5和图6中可以看到，小规格纪念银币、中规格纪念银币和大规格纪念银币分别占到纪念银币发行总重量的36%、16%和48%，其中大规格纪念银币发行总重量为163.96万盎司，首次突破了小规格纪念银币发行总重量，超过幅度为35.51%。与2012年发行重量相比，由于在计划中减少了熊猫加字币和事件类纪念币项目，使小规格纪念银币下降15.68%；同时由于5盎司纪念银币发行量下调，使中规格纪念银币下降26.67%；但由于1公斤纪念银币大幅增量，使大规格纪念银币上升19.16%，基本填补了因项目调整带来的减量缺口。
　　通过以上对2013年贵金属纪念币发行计划的全面分析，笔者认为有以下几个问题值得特别关注：
　　1．虽然2013年贵金属纪念币发行总重量下调了5.19%，但内部结构和比例关系发生了重大变化。其中，1公斤银币发行总重量首次高于小规格银币发行总重量，一举成为纪念银币中最大的板块。考虑到发行计划可能出现的调整，2013年贵金属纪念币发行总规模再创历史新高，将成为大概率事件。
　　2．2013年贵金属币项目发行计划中另一个显著特点是：中、小规格纪念币发行总重量普遍下调，但大规格纪念币发行规模显著上涨。其中特别是在生肖项目中增添了一个全新币种――2公斤金币，使这个项目原有15个币种增加到16个。虽然我们还需要进一步了解和认识增加这个大规格金币的目的、意义和必要性，但可以肯定的是，2公斤生肖纪念金币将对1公斤生肖纪念金币的市场价格产生较大影响，同时有可能对整个1公斤纪念币金币板块，其中特别是对近几年发行的1公斤纪念金币的市场表现产生向下拉拽的作用。2公斤纪念币金币的发行效果值得市场关注。
　　3．在前面的分析中已经看到，2013年1公斤纪念银币发行总重量首次超过小规格纪念币银币发行总重量，这是一次结构性重大变化，它将显著改变公斤银币的供需关系，对公斤银币板块市场价格产生影响和改变。认真分析2013年大规格纪念币总量上调的内部结构，实际上主要原因是在生肖项目中显著增加了大规格纪念币的比重。其中生肖1公斤银币由2012年的3800枚，一次上调为10000枚，上涨幅度高达2.63倍。生肖文化是中国最重要的传统文化之一，生肖题材贵金属纪念币更是整个贵金属纪念币体系的重要支点。深入挖掘生肖题材贵金属纪念币在市场中的潜力无可厚非，但目前的发展节奏和方法能否适应当下的市场基础，值得关注和思考。
　　4．在2013年贵金属币项目发行计划中我们可以看到，5盎司纪念金币和银币发行规模显著下调，其下降幅度分别达到27.27%和26.67%。造成这种调整的主要因素是事件类贵金属纪念币项目的压缩。但不管原因如何，这种变化对5盎司纪念币板块无疑是个利好消息，5盎司纪念币板块在2013年的市场表现也值得关注。
　　5．实际上由于本身具有的自然特性，彩色币的长期收藏价值存在无法避免的致命缺陷。在2013年贵金属币项目发行计划中我们欣喜地看到，彩色币发行总规模与2012年相比下降了42.19%，这是值得广大收藏投资群体庆幸的大好事，并且希望这种下降趋势能够不断延续。
（四）对我国2013年贵金属币市场走势的总体研判
　　通过对2013年贵金属币项目发行计划的定量分析和解读，我们已对今年贵金属币预计发行状况有了初步了解。下边将结合这个计划，对我国2013年贵金属币市场总体走势进行试探性研判。
　　贵金属币市场整体走势主要将受到共给与需求的影响与制约。2013年贵金属币项目发行计划展现了共给规模的基本状况，而需求变化将受内部因素和外部环境双重作用。外因是变化的条件，内因是变化的依据，外因通过内因起作用。
　　1．笔者认为，影响贵金属币市场需求的内部因素或市场环境主要应该包括，一级市场的销售渠道、销售体制、管理政策、项目题材及设计的吸引力、具体产品的精品质量，以及包括二级市场在内的市场秩序和交易效率能否得到不断改善。
　　从目前情况看，投资金币免税政策如果能够充分发挥作用，对扩大需求肯定会起到积极影响。另外，据有关信息显示，今年中国金币总公司将通过网络平台扩大面对公众的直销比例，同时也将与商业银行合作，扩大贵金属币销售。这些举措一方面可以使更多消费者购买到一手价格的贵金属币，大大降低购买高价币的风险，同时也可以使原有销售体系无法承受的增量部分得到很好扩散和消化，对扩大需求具有积极作用。
　　当然，对扩大需求来说也有一些不确定因素。他们主要包括：（1）投资金币免税政策的实施，在2013年只能是启动磨合阶段，到底对扩大今年需求能够起多大作用，值得观察。（2）今年的项目主要还在设计准备阶段，将来面世后能否得到市场认同，也需要时间等待。（3）目前，贵金属币出现的红斑和白斑等质量问题还比较突出，如果这些问题不能得到快速有效改善，也将影响市场需求扩大。（4）目前，我国贵金属币市场还存在一些深层次体制性问题，二级市场的价值转化机制也存在严重缺陷，这些问题能否开始在今年逐步得到改善，对扩大需求也是不确定因素。
　　礼品消费在我国贵金属币市场中占有一定份额，比重到底有多大众说纷纭，没有准确数据，比较保守的估计大约在50%左右。党的十八大结束以来，在反腐倡廉、遏制公款消费方面已经有了实质性举措，得到全国人民的拥护和支持。据有关信息显示，这些举措已经在目前的贵金属币销售中有所反映，礼品消费和集团购买力开始明显下降。其中特别是对大、中规格贵金属币销售影响较大。虽然礼品消费不可能完全消失，但可以肯定地说，2013年礼品消费下降、消费结构改变，已经成为影响市场需求的确定减量因素。
　　2．影响贵金属币市场需求的外部因素主要应该包括我国宏观经济环境和国际贵金属价格走势。
　　在错综复杂的国际经济环境影响下，2013年我国的宏观经济既有机遇也面临挑战。虽然发展变数不少，但稳定增长、继续发展的态势不会改变。2013年央行将继续实施稳健的货币政策，货币供应量将继续保持平稳适度增长。关于2013年黄金价格走势，大多数机构普遍认为，价格均值将与2012年基本持平，上线有可能逼近2000美元/盎司，下线有可能触及1450美元/盎司底线。但也有一些悲观机构估计，金价在今年下破走坏的可能性不低。关于白银价格走势，多数机构预判2013年银价的波动可能仍会比较剧烈，不确定性加大。
　　通过对外部环境和内部因素的肤浅分析，笔者认为2013年贵金属币市场发展充满不确定性。首先从外部环境看，宏观经济不可能大起大落，将保持一种稳定发展走势。国际贵金属价格中长期看好，但2013年将在区间震荡，下行压力大于上行概率。整个外部环境处于中性状态。再从内部因素看，经过一年多调整，我国贵金属币市场价格在前几年普遍快速上涨形成的泡沫已经基本消除，目前市场已处于底部区间，进一步下破的压力不大。但市场何时开始回暖，将取决于供应总量与需求之间的博弈。目前2013年贵金属币项目发行计划已经公布，发行总规模也可以看出一些端倪,，它给人的总体印象是，虽然计划中供应总量作了微幅调整，同时也不排除个别币种会适应市场需求下调实铸量，但在实际执行中，突破这个计划，再创历史新高的概率较大。要想使市场有所起色，将取决于市场需求能否适应。也就是说在影响内部环境的各种因素中，能否使有利因素发挥最大作用，将不确定因素尽可能向好的方向转化，同时也要能够有效消化吸收“确定减量因素”造成的供需缺口。
　　根据对2013年计划发行数据的定量分析和解读，以及对相关问题的分析研究，笔者认为：2013年我国贵金属币市场将在目前基础上处于相对稳定状态，下半年开始可能逐步走出低谷，但不太可能快速大幅回升。在这一年度区间内，可能会出现部分币种或时段的炒作，但全面整体回暖的条件与基础尚不具备。广大收藏投资群体应该特别关注供需关系的动态变化，其中也要适当关注由于“发行计划”内部结构变动后对个别币种带来的影响。
（本文分析只是个人观点，仅供参考，欢迎批评指正）

　　编者注：赵燕生先生是中国钱币届资深专家，该文全面、深入、细致的分析了央行最新公布的2013年的贵金属币项目发行计划，非常值得读者朋友们认真阅读并思考。